Dólar: por qué agosto será un mes desafiante para el BCRA
El profesor de la Escuela de Negocios analizó los aspectos de la economía argentina que afectarán al Banco Central.
Gentileza: El Comodorense
En octubre del año pasado, con una brecha cambiaria que había llegado a 130% y un Banco Central que acumulaba ventas en el mercado de cambios por casi u$s4.000 millones en 3 meses, las tasas implícitas en los futuros del tipo de cambio a 6 meses superaban el 70%. A partir de noviembre, la combinación de algunas señales de la política (negociaciones con el FMI), la suba estacional en la demanda de dinero y la intervención del BCRA en la brecha cambiaria vía compra-venta de títulos (apuntando a evitar movimientos disruptivos en un mercado de escasa liquidez pero con alta incidencia en las expectativas), permitió enfriar gradualmente las tasas implícitas, poner un tope a los tipos de cambio en el mercado bursátil y revertir el saldo vendedor del BCRA, que en diciembre adquirió u$s608 millones.
El mercado fue incorporando en precios un escenario de menor nominalidad para 2021, lo que fue convalidado por el Banco Central con la desaceleración en el ritmo del crawling peg a partir de febrero, abandonando el objetivo de mantener estable el tipo de cambio real. La aceleración en la salida de la cosecha frente a un escenario donde el costo de oportunidad de retener comenzaba a ser considerable (con brecha estable y tasa de interés positiva en dólares), la contribución de los precios de commodities (la suba de los precios de exportación aportó u$s1.068 millones en enero y febrero, la mitad del superávit comercial) y las restricciones a la demanda de divisas dadas por la administración del comercio (techo de importaciones en torno a u$s3.800/4.000 millones mensuales), la reestructuración de deudas de Nación, provincias y empresas, el cepo al atesoramiento y el impacto de la pandemia sobre el turismo emisivo contribuyeron a que el BCRA registrara saldos positivos en el mercado de cambios, acumulando u$s2.300 millones en lo que va del año. Durante marzo, la tranquilidad cambiaria se vio favorecida también por una mayor oferta neta en el mercado bursátil vinculada al pago del impuesto a las grandes fortunas.
No obstante, las compras en el mercado cambiario (MULC) no se tradujeron en acumulación de reservas, que crecieron apenas u$s134 millones en lo que va del año, poco más del 5% del saldo de compra de divisas al sector privado. Los pagos netos de deuda a organismos internacionales insumieron alrededor de u$s1.100 millones, en tanto las estimaciones de la intervención en el mercado bursátil vía compra-venta de bonos ascienden a poco más de u$s600 millones.
En tanto se mantenga la oferta de divisas de la agroindustria, el BCRA tiene margen para intervenir en la brecha cambiaria. Sin embargo, mientras no aparezca un programa de estabilización creíble, la incertidumbre sobre el rumbo de la Argentina, partiendo de un balance del BCRA muy deteriorado, deriva en altos niveles de riesgo país que obligan a asumir costos considerables para mantener la pax cambiaria.
La elevada relación pasivos en pesos (remunerados y no remunerados) medidos a dólar oficial sobre reservas netas (hoy en torno a 17 frente a 4 en diciembre de 2019) y la debilidad de la demanda de dinero genera una presión cambiaria que se traduce en una demanda ex ante de importaciones que no se corresponde con el nivel de actividad. Para mantener el flujo positivo para el BCRA, la política debe restringir importaciones, introduciendo incertidumbre sobre los costos de reposición, impactando sobre precios y poniendo un techo al crecimiento. La inflación mayorista (IPIM) en febrero ascendió a 6,1% m/m (7,4% importados), en tanto la minorista apunta a ubicarse por encima del 12% en el primer trimestre a pesar de la desaceleración en el crawling peg y el ancla tarifaria. Adicionalmente, las bajas paridades de los títulos públicos fuerzan al BCRA a descartar la opción de intervenir en la brecha directamente con venta de bonos en cartera contra pesos, debiendo hacerlo vía uso de reservas.
Agosto se presenta como un mes desafiante, con vencimientos de deuda en pesos por $412.000 millones, una menor estacionalidad en la liquidación de la cosecha y la proximidad del vencimiento de septiembre con el FMI. Con el modo electoral que se irá intensificando en las próximas semanas, la apreciación en el CCL/MEP desde octubre con una cantidad todavía considerable de deuda en pesos en manos de fondos del exterior, la expectativa de apreciación real en el tipo de cambio de referencia y el potencial efecto de una segunda ola de Covid-19 sobre el resultado fiscal (lo que podría activar una mayor emisión monetaria), la probabilidad de transitar sin sobresaltos los próximos meses luce baja sin un acuerdo con el FMI y sin un cambio en el carácter de la política que permita capitalizar el menor financiamiento monetario de los últimos meses y el manejo prudente que se observa hasta ahora en las paritarias.
(*)Director de Eco Go y profesor de la Maestría en Finanzas de UTDT .
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