Aunque lejos de la idea de un ajuste severo, la acumulación de un superávit fiscal primario (antes del pago de deudas) es un objetivo del ministro de Economía, Martín Guzmán, y, de hecho, eso es parte central de las negociaciones en curso por la deuda. Sin embargo, la pandemia encontró a la economía argentina ya en recesión, con caída de los ingresos tributarios y sin acceso al mercado voluntario de crédito, lo que dejó en manos del Banco Central el grueso de la carga de financiar el necesario incremento del gasto público. Ante la dimensión que adquirió la impresión de pesos en el primer semestre, se hacen más audibles las voces de quienes anticipan una disparada de la inflación, algo que inquieta dado que el piso de la misma está dado por el elevado 43,4% interanual registrado por el INDEC a mayo último.

De acuerdo con un informe del Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF), “en el acumulado hasta mayo de 2020, el Banco Central distribuyó un total de $740.000 millones por concepto de utilidades y un total de $312.000 millones por concepto de adelantos transitorios. Estos dos componentes constituyen lo que se denomina asistencia directa del Banco Central al Tesoro y representan una emisión monetaria sin respaldo (espuria)”. “Los $1.052.000 millones de asistencia directa del BCRA implican una emisión del 3,5% del PBI estimado para 2020, convirtiéndose en la mayor cifra de los últimos 30 años”, añadió.

En junio, en tanto, se sumaron $200.000 millones más en concepto de transferencia de utilidades para asistir al Tesoro.

Semejantes números disparan las alarmas de quienes sostienen que, tarde o temprano, dicha emisión se va a traducir en un incremento de la inflación. Dados los niveles de la que parte esta, preocupa pensar hasta dónde podría llegar dicha aceleración.

Hernán Lacunza, último ministro de Economía de Mauricio Macri, dijo a FM Milenium que, ante la pandemia, "el Gobierno empezó disparando a mansalva, pero después calibró mejor y destinó recursos, que nunca sobran, a sus dos programas emblema: ahí no hay mucho espacio para mejorar. Pero lo que se podría haber hecho distinto es no agravar más la situación fiscal. No agreguemos una tercera foto dentro de un par de meses, que no va a ocurrir en el resto del mundo: que además de las víctimas sanitarias y económicas, tengamos un proceso de inestabilidad inflacionaria por un exceso de emisión”.

En tanto, Domingo Cavallo advirtió en una conferencia del Foro Argentino de Reflexión y Orientación (FARO) que, “si después del sinceramiento de precios no hay un plan de estabilización y crecimiento y el Gobierno no recrea la confianza, puede haber un descontrol inflacionario”.

La refutación en base a argumentos ad hominem no sirve a la reflexión y la inquietud por el futuro del índice de precios va mucho más allá de estos economistas. De hecho, tanto Guzmán como el presidente del Central, Miguel Pesce, se han referido a la cuestión: el primero, al afirmar que “el superávit fiscal es una variable crucial para que el plan de la deuda sea sustentable”; el segundo al indicar a través de un Informe de Política Monetaria que, “a medida que se levanten las restricciones a la movilidad de las personas y se reactive la economía, la expansión monetaria se irá absorbiendo. El BCRA actuará con todos sus instrumentos disponibles para absorber los excesos de liquidez y mantener la inflación acotada”.

En esa línea, Federico Furiase, director de la consultora Eco Go y profesor en la Maestría de Finanzas en la Universidad Torcuato Di Tella (UTDT), le dijo a Letra P que, “para evitar la aceleración de la inflación, el Gobierno tiene que solucionar el frente de la deuda y tener un programa macro de consistencia monetaria fiscal para la pospandemia”.

Eso, añadió, “le permitiría corregir el déficit fiscal y acotar la dominancia fiscal, emisión para financiar el déficit, con un Banco Central que tenga las herramientas para retirar el sobrante de pesos cuando aumente la velocidad de circulación a la salida de la cuarentena”.

Por su parte, Julia Segoviano, economista de la consultora LCG, señaló en diálogo con este medio que, “en lo inmediato, la recesión tracciona el nivel de precios hacia abajo y la emisión no se traslada. La gente hoy quiere liquidez y demanda pesos”.

El Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), el informe mensual que recoge los pronósticos de analistas de referencia, indicó que la expectativa de inflación para el año se redujo en junio a un promedio de 40,7%, 2,6 puntos porcentuales menos que en el mes anterior.

Sin embargo, la dimensión del fenómeno monetario genera dudas.

“En la medida en que empiece a crecer la velocidad a la que circule el dinero y que la gente se desprenda más rápidamente de los pesos, lo que viene puede implicar un riesgo”, añadió Segoviano.

“En la medida en que eso pase, el Gobierno deberá hacer sintonía para definir si esos pesos (sobrantes) se van a absorber con mayores tasas de interés, algo que no parece probable, o emitiendo deuda. La otra posibilidad sería vía crecimiento. En este último caso, el riesgo no sería tan alto, aunque la verdad es que estamos ante una emisión muy grande”, explicó.

La última opción está en los cálculos de Guzmán y se apoya en la estadística oficial. Según el INDEC, la profundización de la recesión provocada por la pandemia de COVID-19 llevó en abril, el mes más duro de cuarentena, la utilización de la capacidad instalada en la industria a un mínimo de la serie histórica del 42%. Eso significa que, a la salida de esta coyuntura, el sector fabril podría acompañar con facilidad y sin necesidad de realizar nuevas inversiones un incremento de la demanda, limitando el efecto inflacionario de un sobrante de pesos.

“La capacidad ociosa da margen para crecer y podría ser un factor de amortiguación para que la inflación no se acelerase tan rápidamente. De todas maneras, la emisión realmente es mucha y hay que ver cómo logra el Gobierno que esos pesos no sean superiores a la cantidad de bienes que se producen”, señaló Segoviano.

Probablemente, esa sea la razón por la cual los analistas consultados para el REM no apuesten a una escalada del índice de precios el año próximo, que por ahora se prevé en un 44,6%, mayor que el esperado este año pero lejos de una escalada fuera de control.

La historia argentina de las últimas décadas, sin embargo, demuestra que el peligro de un sobrante de pesos va más allá de lo que señala la teoría económica en términos de relación entre circulante y bienes y servicios disponibles. El mayor riesgo proviene de las expectativas, que, si se deteriorarasen, podrían gatillar un traspaso fuerte de ese sobrante a dólares.

Ese es el peligro que se esconde en el futuro, uno que escapa al universo de las proyecciones inmediatas y solo anida en las mentes de los argentinos.