En los medios
11/12/18
Riesgo país: no es sólo CFK
El profesor de la Maestría en Finanzas de la Di Tella Martin Vauthier, apuntó: “El verdadero termómetro de la confianza no se sitúa en el mercado de cambios, donde las tasas de overshooting siempre pueden ayudar a estabilizar en el corto plazo a un costo muy elevado para el nivel de actividad, sino en el costo de financiamiento que el mercado le exige al país”
El riesgo país sigue elevado (por encima de los 700 puntos), en ascenso y totalmente desacoplado de América Latina.
Ayer, los bonos de Argentina volvieron a trastabillar, en una jornada compleja en los mercados globales.
La explicación del Gobierno es básica y carga las tintas sobre la incertidumbre electoral. Según esa lógica, la posibilidad del retorno del populismo mantiene el indicador en niveles elevados y, hasta que esa incertidumbre no se diluya, allí seguirá.
¿Es así o es una mirada incompleta? El Economista analizó el tema, en profundidad, con varios analistas.
Nery Persichini
GMA Capital
“El mercado está aplicando diferentes capas de riesgo sobre los bonos argentinos”, dice Persichini.
El primero, lógicamente, es el riesgo político. “El escenario dual que está planteado (si gana Mauricio Macri, se paga, pero hay poco margen y si gana el peronismo, no se paga nada) tiene un valor esperado congruente con este nivel de riesgo país”, señala.
“En el exterior no creen que exista el ‘peronismo racional’. Por eso, cualquier candidato de ese color político es leído como un potencial problema para el pago de la deuda. En cambio, Macri daría más certezas respecto a respetar los compromisos, pero sobre él pende la duda de si podrá regresar a los mercados internacionales en 2020, una vez que se acabe el ‘colchón’ que ofrece el FMI”, explica y añade más factores detrás de la obstinación del riesgo país.
Por un lado, otro factor que pesa se relaciona con el crecimiento económico y la sostenibilidad de la deuda. “Cuanto más se demore la recuperación, más comprometido está el perfil de deuda soberano (el ratio deuda/PIB se acerca a 80% y el grueso de los compromisos está denominado en moneda dura)”, dice. Por otro lado, agrega, “hay cuestiones internacionales que no colaboran porque la ‘guerra comercial’ y la trayectoria alcista de tasas de interés atiza los temores de los inversores y los vuelve reticentes a invertir en activos emergentes”. Como síntesis, dice: “No es solo una cuestión política, hay otras variables en juego y que gane Macri no resuelve completamente la situación”.
Ramón Frediani
Univ. Nacional de Córdoba
“El riesgo país se mantiene elevado porque hay incertidumbre respecto al resultado electoral del 2019, y también incertidumbre porque dentro de 15 meses, en el primer trimestre del 2020, se agotarán los fondos del préstamo del FMI y se desconoce si a partir de abril del 2020 podremos retornar al fondeo en el mercado financiero internacional”, dice Frediani ante la consulta de El Economista. Si ello no fuera posible, agrega, “estaríamos entonces frente a un inevitable default explícito de la deuda soberana” y señala que “hoy ya estamos viviendo un default implícito, pues los vencimientos mensuales de los servicios de deuda soberana externa los está pagando el FMI, y no Argentina”.
“También mantiene alto al riesgo país el impuesto del 15% sobre la renta de los bonos en dólares que rige desde el 30 de abril pasado (causante en aquel momento del inicio de la corrida cambiaria y el derrumbe de la cotización de los bonos externos), impuesto que impacta por un equivalente a 150 puntos básicos adicionales de riesgo país”, sentencia Frediani. “Si se suspendiera o dejara sin efecto ese impuesto, el riesgo país debería reducirse de los 700 actuales hasta los 550”, agrega y expresa que ese gravamen fue “una irresponsable decisión del Congreso en diciembre de 2017”, que no evaluó sus consecuencias y sobreponderó sus supuestos beneficios recaudatorios: apenas US$ 800 millones anuales, es decir, sólo 0,7% de la recaudación tributaria nacional prevista para el 2019, según los cálculos de Frediani.
“Debería presentarse un proyecto de ley para derogarlo, o postergar en el tiempo su aplicación, o al menos reducirlo a no más del 5% de la renta de los bonos soberanos en moneda extranjera”, concluye, en modo propositivo.
Martín Vauthier
Eco Go & UTDT
“El verdadero termómetro de la confianza no se sitúa en el mercado de cambios, donde las tasas de overshooting siempre pueden ayudar a estabilizar en el corto plazo a un costo muy elevado para el nivel de actividad, sino en el costo de financiamiento que el mercado le exige al país”, dice, como preludio, Vauthier. “Sólo en un contexto de baja sostenida en el riesgo país la tasa de interés requerida para estabilizar la demanda de dinero va a ubicarse en niveles consistentes con la vuelta del financiamiento a familias y empresas a tasas razonables”, dice y señalan los factores detrás de la tenacidad del riesgo país vernáculo.
“En primer lugar, la incertidumbre política de cara al año electoral en un contexto de recesión. Más que nombres, las dudas se sitúan en el esquema de política económica que se sostendrá a partir de 2020, cuando Argentina debe volver a los mercados y conseguir financiamiento en moneda extranjera por US$ 8.000 millones, en el marco de un acuerdo con el FMI que todavía se mantendrá vigente. A esto se suma el impacto de la recesión sobre la recaudación tributaria ya que, de sostenerse la caída en el nivel de actividad, puede quedar comprometido el cumplimiento de la meta de déficit cero o requerirse un mayor ajuste nominal para alcanzarla”, dice el hombre de Eco Go y UTDT.
En segundo lugar, agrega, “un contexto global incierto, con la confrontación geopolítica entre EE.UU. y China, el bajo crecimiento y avance de la extrema derecha en Europa y una desaceleración en el crecimiento de la economía mundial”.
Finalmente, señala, “luego de dos años de una masiva emisión de bonos, los inversores globales se encuentran todavía overweight en deuda de Argentina, lo que limita el margen para continuar absorbiendo papeles locales”.
Francisco Eggers
UNLP
“Claro que hay temores”, dice Eggers. “El empinamiento de la curva a partir de fines de 2019 no es sólo por la posibilidad de que gane Cristina. El tema es que el préstamo del FMI provee un pulmotor hasta ese momento, y la duda es qué pasará luego. La sostenibilidad de la deuda requiere un superávit primario importante que sea serio y sin maquillaje. Está claro que, para pagar, el Gobierno de cualquier signo lo tendría que obtener”, soslaya. El “riesgo político”, dice, es doble: por un lado, la posibilidad de que gane Cristina en 2019 y también, aunque en menor medida, “la posibilidad de que el Gobierno de Macri se desespere por su posible derrota, y entonces quiera hacer política fiscal expansiva, se aleje de lo comprometido y el FMI le diga ‘hasta acá llegamos’, como hizo con Fernando De la Rúa en septiembre de 2001”. Todo eso, dice, se potencia por el problema de la sostenibilidad.
“El riesgo de que gane Cristina sería, por un lado, que tome actitudes antimercado como el cepo (me parece poco probable que lo haga, teniendo en cuenta la experiencia que tuvo, pero los inversores pueden perfectamente pensar que lo va a hacer) y, por otro lado, que haya una suerte de profecía autocumplida: si los inversores financieros creen que no va a querer pagar la deuda, o va a tener dificultades para hacerlo, entonces no van a renovar los vencimientos, y entonces el país efectivamente tendrá dificultades, al igual que lo tendría con cualquier otro gobernante si ocurre eso”, ensaya Eggers.
“Hay un riesgo que podría confundirse con el ‘riesgo político’, pero no es exactamente lo mismo, porque depende de los dueños del capital y no de los políticos: que la economía entre en una espiral recesiva y no salga de ahí por lo menos hasta bien entrado el 2019, ante el hecho de que el consumo privado y la inversión pública van para atrás, y a las exportaciones normalmente les cuesta traccionar (les costó en el 2002, cuando el tipo de cambio se fue mucho más arriba en términos reales que ahora)”, argumenta ante El Economista.
“Si eso ocurriera, los recursos fiscales podrían caer más rápido que los gastos (como pasó en 2001) y se requeriría un ajuste más fuerte (algo más parecido al 2002, cuando el dólar aumentó mucho más y los salarios cayeron bastante más en términos reales) para llegar hasta el fondo del valle, antes de que la economía rebote y ese ajuste fuerte profundizaría la recesión. Y ante esa situación, estaría la tentación de tomar más medidas antimercado”, dice Eggers.“El riesgo país está reflejando parcialmente el riesgo político, pero no es solo la incertidumbre electoral”, dice Lorenzo. “El Gobierno tiene que empezar a rendir cuentas el año siguiente y el mercado estará mirando si el plan del FMI se está cumpliendo y si da los resultados esperados. No alcanza con que quien gane en 2019 sea racional porque, además, ahora el mercado quiere ver si realmente se puede hacer la convergencia fiscal. El ratio de deuda/PIB, la cuenta corriente y el ratio de reservas entre otros indicadores dan mal en Argentina en comparación al resto del mundo y eso el inversor lo suma a la prima de riesgo exigida”, grafica el economista jefe de LCG.
“Lo del riesgo político te explica porque le cuesta bajar o, incluso, no baja”, dice Caamaño Gómez.
“Pero que haya alcanzado estos niveles se explica directa e indirectamente por la crisis por balanza de pagos que tuvimos hace solo dos meses y estamos intentando superar. Por ejemplo, la crisis implicó un ajuste del Tipo de Cambio Real (TCR) que disparó el ratio deuda/PIB y todavía no reflejó una mejora en el ratio exportaciones sobre servicios de deuda”, dice. “Si estabilizás y dejás atrás la crisis, entonces esos ratios mejoran por la leve apreciación del TCR y reactivación. Y ahí el riesgo país debería tender a bajar, aunque ahí también jugaría el riesgo político, limitando la velocidad de la baja”, dice. “Lamentablemente todavía estamos definiendo la salida y los valores de las variables siguen reflejando eso: que estamos intentando superar una crisis por balanza de pagos”, concluye.
Ayer, los bonos de Argentina volvieron a trastabillar, en una jornada compleja en los mercados globales.
La explicación del Gobierno es básica y carga las tintas sobre la incertidumbre electoral. Según esa lógica, la posibilidad del retorno del populismo mantiene el indicador en niveles elevados y, hasta que esa incertidumbre no se diluya, allí seguirá.
¿Es así o es una mirada incompleta? El Economista analizó el tema, en profundidad, con varios analistas.
Nery Persichini
GMA Capital
“El mercado está aplicando diferentes capas de riesgo sobre los bonos argentinos”, dice Persichini.
El primero, lógicamente, es el riesgo político. “El escenario dual que está planteado (si gana Mauricio Macri, se paga, pero hay poco margen y si gana el peronismo, no se paga nada) tiene un valor esperado congruente con este nivel de riesgo país”, señala.
“En el exterior no creen que exista el ‘peronismo racional’. Por eso, cualquier candidato de ese color político es leído como un potencial problema para el pago de la deuda. En cambio, Macri daría más certezas respecto a respetar los compromisos, pero sobre él pende la duda de si podrá regresar a los mercados internacionales en 2020, una vez que se acabe el ‘colchón’ que ofrece el FMI”, explica y añade más factores detrás de la obstinación del riesgo país.
Por un lado, otro factor que pesa se relaciona con el crecimiento económico y la sostenibilidad de la deuda. “Cuanto más se demore la recuperación, más comprometido está el perfil de deuda soberano (el ratio deuda/PIB se acerca a 80% y el grueso de los compromisos está denominado en moneda dura)”, dice. Por otro lado, agrega, “hay cuestiones internacionales que no colaboran porque la ‘guerra comercial’ y la trayectoria alcista de tasas de interés atiza los temores de los inversores y los vuelve reticentes a invertir en activos emergentes”. Como síntesis, dice: “No es solo una cuestión política, hay otras variables en juego y que gane Macri no resuelve completamente la situación”.
Ramón Frediani
Univ. Nacional de Córdoba
“El riesgo país se mantiene elevado porque hay incertidumbre respecto al resultado electoral del 2019, y también incertidumbre porque dentro de 15 meses, en el primer trimestre del 2020, se agotarán los fondos del préstamo del FMI y se desconoce si a partir de abril del 2020 podremos retornar al fondeo en el mercado financiero internacional”, dice Frediani ante la consulta de El Economista. Si ello no fuera posible, agrega, “estaríamos entonces frente a un inevitable default explícito de la deuda soberana” y señala que “hoy ya estamos viviendo un default implícito, pues los vencimientos mensuales de los servicios de deuda soberana externa los está pagando el FMI, y no Argentina”.
“También mantiene alto al riesgo país el impuesto del 15% sobre la renta de los bonos en dólares que rige desde el 30 de abril pasado (causante en aquel momento del inicio de la corrida cambiaria y el derrumbe de la cotización de los bonos externos), impuesto que impacta por un equivalente a 150 puntos básicos adicionales de riesgo país”, sentencia Frediani. “Si se suspendiera o dejara sin efecto ese impuesto, el riesgo país debería reducirse de los 700 actuales hasta los 550”, agrega y expresa que ese gravamen fue “una irresponsable decisión del Congreso en diciembre de 2017”, que no evaluó sus consecuencias y sobreponderó sus supuestos beneficios recaudatorios: apenas US$ 800 millones anuales, es decir, sólo 0,7% de la recaudación tributaria nacional prevista para el 2019, según los cálculos de Frediani.
“Debería presentarse un proyecto de ley para derogarlo, o postergar en el tiempo su aplicación, o al menos reducirlo a no más del 5% de la renta de los bonos soberanos en moneda extranjera”, concluye, en modo propositivo.
Martín Vauthier
Eco Go & UTDT
“El verdadero termómetro de la confianza no se sitúa en el mercado de cambios, donde las tasas de overshooting siempre pueden ayudar a estabilizar en el corto plazo a un costo muy elevado para el nivel de actividad, sino en el costo de financiamiento que el mercado le exige al país”, dice, como preludio, Vauthier. “Sólo en un contexto de baja sostenida en el riesgo país la tasa de interés requerida para estabilizar la demanda de dinero va a ubicarse en niveles consistentes con la vuelta del financiamiento a familias y empresas a tasas razonables”, dice y señalan los factores detrás de la tenacidad del riesgo país vernáculo.
“En primer lugar, la incertidumbre política de cara al año electoral en un contexto de recesión. Más que nombres, las dudas se sitúan en el esquema de política económica que se sostendrá a partir de 2020, cuando Argentina debe volver a los mercados y conseguir financiamiento en moneda extranjera por US$ 8.000 millones, en el marco de un acuerdo con el FMI que todavía se mantendrá vigente. A esto se suma el impacto de la recesión sobre la recaudación tributaria ya que, de sostenerse la caída en el nivel de actividad, puede quedar comprometido el cumplimiento de la meta de déficit cero o requerirse un mayor ajuste nominal para alcanzarla”, dice el hombre de Eco Go y UTDT.
En segundo lugar, agrega, “un contexto global incierto, con la confrontación geopolítica entre EE.UU. y China, el bajo crecimiento y avance de la extrema derecha en Europa y una desaceleración en el crecimiento de la economía mundial”.
Finalmente, señala, “luego de dos años de una masiva emisión de bonos, los inversores globales se encuentran todavía overweight en deuda de Argentina, lo que limita el margen para continuar absorbiendo papeles locales”.
Francisco Eggers
UNLP
“Claro que hay temores”, dice Eggers. “El empinamiento de la curva a partir de fines de 2019 no es sólo por la posibilidad de que gane Cristina. El tema es que el préstamo del FMI provee un pulmotor hasta ese momento, y la duda es qué pasará luego. La sostenibilidad de la deuda requiere un superávit primario importante que sea serio y sin maquillaje. Está claro que, para pagar, el Gobierno de cualquier signo lo tendría que obtener”, soslaya. El “riesgo político”, dice, es doble: por un lado, la posibilidad de que gane Cristina en 2019 y también, aunque en menor medida, “la posibilidad de que el Gobierno de Macri se desespere por su posible derrota, y entonces quiera hacer política fiscal expansiva, se aleje de lo comprometido y el FMI le diga ‘hasta acá llegamos’, como hizo con Fernando De la Rúa en septiembre de 2001”. Todo eso, dice, se potencia por el problema de la sostenibilidad.
“El riesgo de que gane Cristina sería, por un lado, que tome actitudes antimercado como el cepo (me parece poco probable que lo haga, teniendo en cuenta la experiencia que tuvo, pero los inversores pueden perfectamente pensar que lo va a hacer) y, por otro lado, que haya una suerte de profecía autocumplida: si los inversores financieros creen que no va a querer pagar la deuda, o va a tener dificultades para hacerlo, entonces no van a renovar los vencimientos, y entonces el país efectivamente tendrá dificultades, al igual que lo tendría con cualquier otro gobernante si ocurre eso”, ensaya Eggers.
“Hay un riesgo que podría confundirse con el ‘riesgo político’, pero no es exactamente lo mismo, porque depende de los dueños del capital y no de los políticos: que la economía entre en una espiral recesiva y no salga de ahí por lo menos hasta bien entrado el 2019, ante el hecho de que el consumo privado y la inversión pública van para atrás, y a las exportaciones normalmente les cuesta traccionar (les costó en el 2002, cuando el tipo de cambio se fue mucho más arriba en términos reales que ahora)”, argumenta ante El Economista.
“Si eso ocurriera, los recursos fiscales podrían caer más rápido que los gastos (como pasó en 2001) y se requeriría un ajuste más fuerte (algo más parecido al 2002, cuando el dólar aumentó mucho más y los salarios cayeron bastante más en términos reales) para llegar hasta el fondo del valle, antes de que la economía rebote y ese ajuste fuerte profundizaría la recesión. Y ante esa situación, estaría la tentación de tomar más medidas antimercado”, dice Eggers.“El riesgo país está reflejando parcialmente el riesgo político, pero no es solo la incertidumbre electoral”, dice Lorenzo. “El Gobierno tiene que empezar a rendir cuentas el año siguiente y el mercado estará mirando si el plan del FMI se está cumpliendo y si da los resultados esperados. No alcanza con que quien gane en 2019 sea racional porque, además, ahora el mercado quiere ver si realmente se puede hacer la convergencia fiscal. El ratio de deuda/PIB, la cuenta corriente y el ratio de reservas entre otros indicadores dan mal en Argentina en comparación al resto del mundo y eso el inversor lo suma a la prima de riesgo exigida”, grafica el economista jefe de LCG.
“Lo del riesgo político te explica porque le cuesta bajar o, incluso, no baja”, dice Caamaño Gómez.
“Pero que haya alcanzado estos niveles se explica directa e indirectamente por la crisis por balanza de pagos que tuvimos hace solo dos meses y estamos intentando superar. Por ejemplo, la crisis implicó un ajuste del Tipo de Cambio Real (TCR) que disparó el ratio deuda/PIB y todavía no reflejó una mejora en el ratio exportaciones sobre servicios de deuda”, dice. “Si estabilizás y dejás atrás la crisis, entonces esos ratios mejoran por la leve apreciación del TCR y reactivación. Y ahí el riesgo país debería tender a bajar, aunque ahí también jugaría el riesgo político, limitando la velocidad de la baja”, dice. “Lamentablemente todavía estamos definiendo la salida y los valores de las variables siguen reflejando eso: que estamos intentando superar una crisis por balanza de pagos”, concluye.
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