Inflación: el desafío de estar por debajo del 1,5% mensual

-¿Por qué cuesta bajar la inflacióna un nivel por debajo del 1,5%?

-Pasar de una inflación inercial de 1,5% mensual a una de 1% con la señal de la tasa de interés, en una economía donde el déficit fiscal presiona sobre los agregados monetarios, con suba de tarifas y frente a un proceso de formación de precios con inercia ("expectativas adaptativas"), implica todo un desafío para un banco central que recién inicia el largo camino de la construcción de reputación. Como el BCRA pone todas las fichas en anclar las expectativas hacia un ritmo mensual de 1%, con la suba de tarifas y con la recuperación de la actividad dando espacio para que las empresas recompongan márgenes, creemos que seguirá el sesgo contractivo de las tasas de interés, sobre todo en los tramos más largos de Lebac. Se intentará descomprimir la inercia y mantener ancladas las expectativas frente a las paritarias de 2018. Para el próximo año proyectamos una inflación en torno a 16%, consistente con paritarias a mitad de camino entre la inercia que dejará 2017 y la meta 2018 del BCRA, tarifas que aportarán entre 2 y 3 puntos y un tipo de cambio que volverá a funcionar como semiancla frente a un déficit fiscal que se financiará con dólares de la deuda.

-Son objetivos necesarios para crecer a largo plazo, pero en el corto plazo encuentran tensiones entre sí. Se requerirá una gran coordinación, que se mantenga el ingreso de los capitales y que el BCRA encuentre espacio desde el lado de la inflación para monetizar la entrada de dólares hacia la economía real. Una desaceleración rápida de la inflación podría complicar el ajuste fiscal (para bajar el déficit primario de 4,2% a 3,2%), dado que 55% del gasto público indexa al pasado y la recaudación se mueve con la nominalidad contemporánea. Por otro lado, el ajuste fiscal recae sobre la baja de subsidios y la suba de tarifas.

-El escenario de liquidez global y tasas bajas en el mundo ayuda a descomprimir la presión cambiaria y a bajar el costo del capital. A nivel interno, el equilibrio pasa por lograr la consistencia de los senderos de ajuste fiscal y baja de inflación para mantener la credibilidad del mercado sin ahogar el crecimiento de corto plazo. Para crecer sostenidamente al 3%/4% por año, el desafío es que la corrección de precios relativos y el acceso al financiamiento externo permitan aumentar las exportaciones y las inversiones productivas en relación con el PBI para asegurar el repago de deuda. Con un BCRA con espacio para que la liquidez congelada en Lebac fluya hacia depósitos (y eso eleve la capacidad prestable), y contando con la herramienta cambiaria para corregir desequilibrios externos sin licuar salarios.