Di Tella en los medios
Infobae.com
25/08/14

Tomar la pérdida, pagar a los holdouts en enero y ¡anunciarlo hoy!

Por Germán Fermo

Es clave que los argentinos comprendan que los beneficios de una rápida salida del default son enormemente superiores a sus costos. Hay que despolitizar el evento y resolverlo en sentido económico

El espíritu de este artículo se puede resumir en una frase: podemos tornar un problema en oportunidad virtuosa. Empecemos hoy mismo antes de que sea tarde, Argentina debe deshacer errores y volantear otra vez. Argentina debe generar un acuerdo multipartidario nacional basado en una actitud proactiva.

Este problema tiene solución y es más sencilla de lo que aparenta. Escuchaba anoche por televisión decir que el default es un problema de liquidez y no de solvencia. Es cierto, pero cuidado: si aceleran masivamente los bonos Par y Discount, será problema de solvencia. En total, los holdouts más deuda potencial acelerada sumarían hasta 45.000 millones de dólares. El anuncio de cambio en la sede de pago bien puede generar un aumento en la probabilidad de aceleración masiva por una sencilla razón: si creo que sólo me vas a pagar en Argentina y no en mi jurisdicción originalmente escogida, bien puedo concluir que no me vas a pagar nunca y ahí te acelero.

Hace años veo a los argentinos convocarse para protestar. ¿Qué tal si esta vez nos unimos todos, pensamos en frío y le tiramos un centro a nuestro querido país? Tuiteaba el viernes: "A pesar de todo sigo sin concebir como escenario base un Armagedón para Argentina y lo digo a pesar de todo...."; "Otra vez más el mercado la deja picando en el área y le pregunta a la Argentina: ¿querés que esto sea piso o techo?"... Es posible todavía una solución razonable, no hace falta vivir el problema como una permanente novela mexicana, si bajamos un cambio y despolitizamos el evento, un acuerdo final es claramente alcanzable, pero hay que cambiar drásticamente de dirección. Dejemos de lado la mezquindad política y resolvamos el conflicto con estricto sentido económico. La República Argentina se merece este gesto de todos nuestros representantes y de la ciudadanía que también debe involucrarse y comprender la dimensión del problema.

Siempre opinan los mismos, siempre las mismas decisiones con resultado cantado: la tortuga nos moja la oreja y perdemos en el pique corto una y otra vez. A los medios: comiencen a convocar a otra generación de economistas, sin el óxido de errores pasados y la persistente sanata bañada de mediocridad, hay muchas cosas por decir y no se están diciendo, informen a la ciudadanía respecto de las consecuencias de largo plazo de un default largo, no informen solamente los impactos de corto plazo. Es clave que los argentinos comprendan que los beneficios de una rápida salida del default son enormemente superiores a sus costos. Ustedes, los medios tienen la responsabilidad de elevar el nivel del debate que hasta ahora ha sido patético y muy bajo: hagan las preguntas que importan y si no las conocen, estudien el tema en profundidad y las preguntas saldrán solas. ¡Vamos Argentina, despertate!

Argentina tiene todavía una chance de oro: revertir un problema y transformarlo en una oportunidad enorme para el largo plazo del país. Si tomamos la pérdida holdout de una vez, su sola solución será el inicio de un círculo virtuoso de inversión, empleo y mejora del salario real a largo plazo. El mercado sigue esperando una decisión racional y esa es la razón por la cual los ADRs sólo están 20% debajo de los máximos y los bonos lejos están de descontar un default soberano clásico. Parecería que se intenta buscar un piso en estos niveles; dependerá de Argentina que sea piso o techo. Sin embargo, la paciencia del mercado no será eterna, Argentina debe volantear otra vez y deshacer el anuncio de cambio en la sede de pago, el cual es un grave error.

Argentina debe deshacer el error de haber anunciado el cambio en la sede de pago

Me preocupa que ciertos sectores iluminados de la oposición promulguen como positivo no usar a la Argentina como sede de pago sino a OTRA plaza internacional: simplemente no entienden el problema. Cambiar de sede en Argentina, Bruselas o Júpiter es un grave error que no resuelve el dilema en el que estamos atrapados; por el contrario, lo agravará. Argentina debe ya mismo anunciarle al mundo que pagaremos a los holdouts en el preciso día en que caduquen las RUFOs: el 1° de enero de 2015. Y el mercado te va a esperar (le prendo una vela a la no aceleración masiva). El sólo anuncio tendrá un efecto enorme y positivo en la coyuntura económica del país y por lo tanto en la vida de los argentinos. No pagar no es una opción, es un error auto-infligido que puede esquivarse a bajo costo. Oposición iluminada: no te confundas, no hay que ir a Júpiter a pagar, es más cerca y queda en New York.

Recuerdo el 16 de junio cuando la Corte Suprema de Justica de USA rechazó el caso argentino; a minutos de conocida la noticia un periodista me preguntaba en la radio cuál era mi sensación inicial y lo primero que le contesté fue: cuidado con las RUFOs. Fui de los primeros en identificar el riesgo RUFO aun cuando por entonces muchos me decían que estaba claramente equivocado dado que para activar las RUFOs se necesitaba voluntariedad. El riesgo RUFO ciertamente es una variable a no ignorar por lo que tiene sentido postergar el pago hasta enero 2015 dado que ya no contamos con el acuerdo privado salvador PERO ya mismo hay que enviar una señal al mercado que el default será corto y con fecha de vencimiento: 1/1/15.

Argentina se equivoca al intentar desobedecer una sentencia judicial en USA cambiando el lugar de pago. En vez de politizar el conflicto como se ha venido haciendo desde que colapsó el acuerdo con bancos privados, Argentina debería nuevamente focalizar la solución del problema con un exclusivo sentido económico. La economía ya empezó a hablar y con un blue amagando el 14, un contado con liquisobre los 13 y un dólar oficial bajo presión, parecería que no tiene nada bueno para anunciarnos, a esto hay que frenarlo ya mismo y se puede.

Es clave el manejo que Argentina realice de las expectativas anunciando con total claridad que la única razón por la cual no está cumpliendo con el pago a los holdouts es por el justificado y comprensible riesgo de activación de las RUFOs. También debería anunciarle que una vez vencida esta bendita cláusula, inmediatamente cumplirá con el fallo del juez Griesa y se pondrá al día con el pago de cupones adeudados para los bonos del canje 2005/2010. Es clave en economía contemplar permanentemente tres dimensiones: incertidumbre, equilibrio general y dinámica. Es precisamente esta tríada la que la Argentina debería encauzar a su favor hoy mismo antes de que sea tarde y es sumamente posible aunque el tiempo se nos está terminando.

Incertidumbre: El anuncio sería muy bienvenido por el mercado sacándole presión principalmente al dólar. Recuerden cómo había colapsado el contado con liquidación mientras el mercado mantenía expectativas de un acuerdo rápido con los holdouts: llegó a cotizar debajo de 10, hoy lo hace sobre 13. Los mercados nunca operan el presente sino lo que esperan del futuro, este sólo anuncio le sacaría muchísima presión a la coyuntura actual y se puede.

Equilibrio General: El dólar es la variable que más impacto tiene en la psicología de un argentino. Una despresurización del mismo atenuaría las expectativas inflacionarias, bajaría sustancialmente la incertidumbre evitando que un 2014 que ya será malo mute a algo peor. Argentina debe comprender que el manejo de expectativas tiene un enorme impacto en la coyuntura del equilibrio general. El dólar contaminará a todo el equilibrio, su impacto más evidente: expectativas inflacionarias, evitemos que las mismas sigan ganando gamma (aceleración) y se puede.

Dinámica: Se refiere a los impactos que la decisión tendrá para el largo plazo de la Argentina. Cumplir con la sentencia de los holdouts nos revuelve el estómago a todos, en eso le doy la derecha al gobierno. Resulta patético que un 7% pueda voltear al 93%, pero también es cierto que estas son las reglas a las que voluntariamente nos sometimos cuando Argentina, haciendo uso de su poder soberano, decidió elegir como sede a New York para una parte de los bonos en los canjes 2005/2010, dejemos entonces de desafiar a la ley de gravedad. Es hora de tomar la pérdida y concebir a dicha pérdida como el ejercicio de una opción que le abre las puertas a la Argentina para un financiamiento a tasas razonables que le permita recomponer su stock de capital entre otras cosas. El costo de acordar es sumamente pequeño relativo a sus beneficios, miremos el árbol, podemos transformar un problema en oportunidad.

En mi nota anterior calculé brevemente un número que insinuaba que sólo el ahorro de intereses superaba el costo de acordar con los holdouts en un ratio de 6 a 1. Ese número claramente subestima los beneficios. Solamente si YPF pudiese financiar la enorme inversión que necesita para activar toda la potencialidad de Vaca Muerta el impacto que dicho evento tendría sobre la economía local sería ciertamente positivo y enorme. ¿Somos conscientes del potencial reactivador que sólo YPF tendría sobre la economía argentina a largo plazo? Y con esto podemos sumar a toda la economía que claramente podría beneficiarse con una inversión de largo plazo generando empleo, mejora de salario real y disminuciones de la presión cambiaria. En este contexto se podría revertir lo que hoy es un crónico proceso de devaluación del Peso Argentino en uno de virtuosa apreciación. Es tan enorme el beneficio de acordar relativo a su costo que vuelvo a insistir en lo mismo: Argentina debe corregir el error de intentar cambiar la sede de pago. Argentina tiene muchísimo para ganar acordando; aunque el primer trago sea amargo es hora de tomar la pérdida antes de que este problema quede fuera de control. Y ojo, hay muy poco tiempo para pensarlo, ganémosle a la tortuga esta vez, se puede.

¿Y cómo lo pagamos? Muy fácil, utilicemos reservas por USD 10.000 Millones, dejá que la curva de yields soberana te ralee solita y te lleve a cotizaciones del 6%. En ese momento emití deuda bien larga a VEINTEaños por un nocional de USD 10.000 Millones y los holdouts son historia! y se iniciaría el primer paso de un círculo virtuoso de inversión y crecimiento al que debemos protegerlo y alimentarlo con solidez institucional. Les recuerdo que con la sola expectativa de solución de los holdouts, semanas atrás el Discount llegó a rendir debajo de 8%.

Argentina necesita más que nunca un formidable shock de confianza, comencemos a anunciarlo hoy mismo antes de que sea tarde y nos canten desacato o aceleración masiva. El problema es mucho más fácil de resolver de lo que muchos opinan, el dilema puede virtuosamente convertirse en oportunidad. Vamos Argentina!, esto tiene solución razonable, mi escenario base sigue sin ser armagedónico, se puede tornar este dilema en oportunidad virtuosa, pero queda poco tiempo y debemos volantear y corregir errores ya mismo.

Y para aquéllos que se promulgan en contra del endeudamiento externo me anoto y apoyo la moción!, organicemos entonces un país con DÉFICIT FISCAL CERO y nunca más padeceremos de deuda externa. Pero para ello deberemos ajustar primero el nivel del gasto público: ¿tenemos hoy en día ese compromiso?

(*) Doctor en Economía y director de MacroFinance y de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.